Ценообразование на рынке ценных бумаг

Номинальная стоимость, обозначенная на ценных бумагах, не играет особой
роли в образовании рыночной цены. Цена, по которой продаются и покупаются
акции и облигации на рынке, называется курсом ценных бумаг Он складывается
в условиях определенного соотношения спроса и предложения ценных бумаг, по-
этому он подвержен сильным колебаниям.

Обобщающим показателем конъюнктуры рынка ценных бумаг служит ин-
декс их курсов. Он является результирующим показателем, в определении кото-
рого участвуют различные факторы, влияющие на спрос и предложение на кон-
кретные ценные бумаги. Последние являются специфическим товаром, у которого
практически отсутствует стоимость и в то же время имеется потребительская
стоимость. Какова же ценность акций и облигаций с точки зрения продавца и по-
купателя?

Со стороны покупателей (инвесторов) спрос на ценные бумаги формиру-
ется исходя из прибыльности, рискованности и ликвидности помещения в них
средств по сравнению с другими формами инвестиций.

Прибыльность (доходность) может реализоваться как при выплате процен-
тов и дивидендов, так и в результате роста курса на бирже. Доход сравнивается с
риском, который несет держатель ценных бумаг, а также с тем, каковы доход и
риск при помещении денег в банк и т.д. Важным для инвесторов является обрати-
мость ценных бумаг, т.е. возможность для содержателя выручить за них деньги
(ликвидность).

Со стороны продавцов (эмитентов) потребительская стоимость ценных
бумаг состоит в возможности привлечь средства на определенный период по оп-
ределенной ставке. Причем для облигаций она сопоставляется с аналогичными
возможностями, предлагаемыми коммерческими банками, а для акций - с теми
преимуществами, которые дает владение капиталом компании, а также дивиден-
дами. На вторичном рынке полученные при продаже ценных бумаг деньги сопос-
тавляются с доходами, полученными в альтернативных сборах инвестиций.

Итак, спрос и предложение ценных бумаг на уровне конкретной эмиссии
определяются различными факторами. Если их оценка со стороны инвесторов и

продавцов совпадает, происходит акт купли-продажи, а если нет - они ищут дру-
гие варианты сделок.

На макроуровне курс ценных бумаг определяется совокупностью тех фак-
торов, которые влияют на индивидуальные курсы: доходность, величина ссудного
процента, степень риска вложений, альтернативные сферы приложения средств,
ликвидность.

В среднем курс ценных бумаг прямо пропорционален приносимому ими до-
ходу (дивиденду, или проценту) и обратно пропорционален норме ссудного про-
цента:

где Р - курс ценных бумаг;
С - доход;
г - норма ссудного процента.

Курс ценных бумаг выражает капитализированный доход, т.е. соответст-
вует той сумме денег, которая будучи отдана в ссуду, дает доход, равный доходу
по ценной бумаге.

Важнейшим источником неопределенности является норма процента. Ожи-
даемая норма процента зависит от основной реальной нормы процента, которая
существует для инвестиций с минимальным риском, от премии за кредитный
риск, от ожидаемого уровня инфляции и от срока погашения ценной бумаги. Ко-
гда процентные ставки растут, цены на ценные бумаги падают. Падение цен уве-
личивает ежегодный доход на капитал, который может получить инвестор, поку-
пая некую ценную бумагу, и тем самым увеличивает доход на эту ценную бумагу,
делая его конкурентоспособным по отношению к растущим процентным ставкам
по другим ценным бумагам. Когда норма процента падает, происходит противо-
положный процесс.

При определении курса ценных бумаг важное значение имеют два понятия:
современная и будущая стоимость ценных бумаг. Современная стоимость цен-
ной бумаги (PV - present value) - это ее стоимость на рынке в настоящий момент
времени. Купив ценную бумагу, ее владелец фактически осуществил сегодня ин-
вестирование в размере рыночной цены. Будущая стоимость (FV - future
value) - это ее стоимость на рынке в последующие годы. Отсрочка в получении
дохода инвесторам предполагает получение вознаграждения (процента).

Пусть г - годовая норма процента (0 < r < 1), тогда одна денежная единица,
инвестированная в начале года, принесет в конце первого доход (1 + r), в конце
второго - (1 + r) + r(1 + r) = (1 + r)²; в конце n-го года - (1 + г)ⁿ. Для получения бу-
дущей стоимости в размере FV в конце первого года необходимо в начале года
инвестировать современную стоимость PV₁:

Следовательно, современная стоимость облигации представляет собой по-
ток будущих стоимостей с учетом дисконта (скидки).

Определение цен на капитальные активы позволяет показать равновесие
спроса и предложения на рынке ценных бумаг. Вспомним, что цена и ожидаемая
доходность финансового актива находятся в обратной зависимости. Например,
когда облигация имеет высокую цену, уровень ее доходности низок; когда цена
низка - уровень доходности высок.

Спрос на отдельный актив зависит от его ожидаемой доходности и риска
при сравнении с другими доступными активами. Если характеристики риска всех
активов заданы, можно определить кривую спроса на любой вид ценной бумаги.
Ее можно представить как нормальную убывающую кривую спроса, связываю-
щую цену актива с величиной спроса на него со стороны всех инвесторов Однако
поскольку цена и ожидаемая доходность находятся в обратной зависимости, кри-
вая спроса изображается как возрастающая кривая Более высокая ожидаемая до-
ходность ведет к большему совокупному спросу.

Предположим, что предложение некоторого актива задано прямой SS Тогда
на рынке установится равновесие между предложением и спросом на актив, если
ожидаемая доходность актива равна r₀^е, как показано на рис. 12.1. Предположим,
что активом является облигация с рыночной ценой Р_b и доходом до момента по-
гашения г. Если спрос на облигацию превышает ее предложение, то Р_b будет рас-
ти, а доходность падать. Это будет продолжаться до тех пор, пока доходность не
снизится до равновесного уровня r₀^е. В случае, если спрос на облигацию меньше
предложения при исходной цене, эта цена будет снижаться, а доходность расти до
тех пор, пока не установится равновесие на уровне доходности r₀^е.

Если один из активов совокупного портфеля ценных бумаг имеет меньший
риск, он становится более привлекательным для инвесторов. Спрос на такой актив
будет большим и вызовет падение уровня дохода по нему в условиях рыночного
равновесия. Этот результат показан на рис. 12.2. Кривая спроса с меньшим рис-
ком (Д₁) расположена справа, что означает наличие большего спроса на этот актив
при данном уровне ожидаемой доходности. Актив, отрицательно коррелирован-
ный с риском, имеет меньшую равновесную доходность (r₁^е)по сравнению с ак-
тивом, положительно коррелированным с риском (r₂^е).

Соответственно современная стоимость PV и будущей стоимости FV, полу-
чение которой отнесено на конец n-го года,

Рис. 12.1. Спрос, предложение и
равновесная ожидаемая доходность
актива (при одинаковом риске)

Фондовая биржа

Фондовая биржа - это определенным образом организованный рынок цен-
ных бумаг. На фондовой бирже заключаются сделки с акциями, облигациями и
другими видами денежных обязательств, обладающими свойствами, необходи-
мыми для биржевой торговли (однородностью, массовостью и непредсказуемо-
стью цены).

Среди ценных бумаг первыми на рынок вышли государственные облигации,
т.е. долговые свидетельства. Массовый переход к акционерной форме производ-
ства во второй половине XIX в. превращает фондовую биржу в важнейший ры-
ночный организм капиталистической экономики.

Сущность фондовой биржи заключается в том, что она обслуживает про-
цесс мобилизации, концентрации и перераспределения денежных капиталов.
Биржа выступает в качестве посредника между денежными и функционирующи-
ми капиталистами и влияет на инвестиционный процесс, являющийся одной из
движущих сил экономического развития. Биржа регулирует рыночную экономику
посредством перелива капитала, осуществляет распределение и перераспределе-
ние прибавочной стоимости между собственниками капиталов.

Сущность фондовой биржи раскрывается через ее функции. К ним относят-
ся: мобилизация и концентрация временно свободных денежных накоплений и
сбережений путем продажи ценных бумаг; кредитование и финансирование госу-
дарства, частных предпринимателей и биржевых спекулянтов; концентрация опе-
раций с ценными бумагами, установление цен на них и формирование финансово-
го капитала,

Фондовая биржа как рынок ценных бумаг отражает соотношение сил между
функционирующими и денежными капиталистами, проявляющееся в форме из-

Рис. 12.3. Взаимосвязи между капиталами

В капиталистических странах в настоящее время имеется около полутора
сотен фондовых бирж. Их число постепенно сокращалось в связи с тем, что часть
функций бирж взяли на себя крупные банки, а также в результате концентрации
биржевого дела. Сейчас сформировалось несколько наиболее важных центров
биржевой торговли не только национальными, но и международными фондовыми
бумагами. Крупнейшим в мире рынком фондовых ценностей является Нью-
Йоркская биржа. Оборот ее составляет около 50% всего биржевого фондового
оборота мира. Около 70% индивидуальных акционеров США владеют акциями,
которые котируются на Нью-Йоркской бирже. Объем продаж на этой бирже более
200 млн акций в день.

Вторая по значимости - Токийская биржа, за ней - Лондонская, Франк-
фуртская и Цюрихская.

Основные виды операций на фондовой бирже. В зависимости от срока, на
который осуществляются биржевые сделки, их можно разделить на кассовые и
срочные.

Кассовые операции предполагают, что их выполнение осуществляется сра-
зу же после купли-продажи ценных бумаг. Поскольку последние находятся, как

правило, на специальных счетах банков, то после продажи они переводятся на
счет покупателя. Ранее это делалось с помощью чека, а теперь с помощью ЭВМ.

Срочные операции имеют место в том случае, если сделка заключается в
настоящий момент, а ее выполнение предусматривается через определенный, ус-
тановленный заранее срок. Срочные операции с фондовыми ценностями носят
ярко выраженный спекулятивный характер.

По поручению банков и различных фирм на биржах действуют два вида
торговцев ценных бумаг: играющие на понижение курса ("медведи") и на повы-
шение ("быки"). Реализуя акции и облигации, спекулянты стремятся получить
прибыль за счет изменения цен на бумаги при покупке и продаже их через опре-
деленный срок.

Биржевая спекуляция приводит к увеличению фондового рынка, а также к
концентрации и централизации денежных капиталов, вложенных в ценные бума-
ги. Привлечение дополнительных капиталов, ищущих спекулятивную сверхпри-
быль, в целом повышает курс ценных бумаг, так как при этом увеличивается
спрос на них. Повышение курса бумаг позволяет мобилизовать все больший объ-
ем капиталов за счет эмиссии акций. Спекуляция для рынка ценных бумаг так же
важна, как "нормальная" торговля для рынка товаров.

Новые операции фондовых бирж. Наряду с традиционными акциями и об-
лигациями на фондовых биржах в настоящее время обращается ряд новых видов
ценных бумаг, имеющих производный характер по отношению к акциям и обли-
гациям. К ним относятся фьючерсы, варранты, конвертируемые облигации и
акции.

Финансовые фьючерсы - это стандартные срочные контракты, заключен-
ные между продавцом и покупателем, на осуществление купли-продажи ценных
бумаг по заранее зафиксированной цене в будущем.

Опционы, представляющие собой также срочный контракт, отличаются от
фьючерсов тем, что предусматривают право, а не обязательство на проведение
той или иной операции, которым пользуется покупатель опциона.

Одной из разновидностей опционов являются варранты. Их отличает от
опционов более продолжительный срок и тот факт, что опцион обычно выписы-
вается на существующий актив, а варрант - на вновь создаваемый.

В последние годы варранты стали выпускаться вместе с облигациями, что
повышает привлекательность последних в глазах инвесторов. Приобретая облига-
цию, вкладчик фактически выдает кредит, который при его эффективном исполь-
зовании должен принести прибыль, достаточную для уплаты процентов и
дивидендов.

Конвертируемые облигации отличаются от облигаций с варрантами тем,
что их держатель не может продать право приобретения акций по фиксированной
цене на рынке отдельно от облигаций. Конвертируемые облигации могут, по же-
ланию инвестора, обмениваться на акции.

Эти и другие операции способствуют повышению роли фондовой биржи в
мобилизации свободных денежных капиталов и распределении прибыли. Для
оценки движения биржевых курсов рассчитываются индексы акций, которые в
дальнейшем используются для расчета агрегированного биржевого индекса. Бир-

жевые индексы важны для оценки конъюнктуры рынка ценных бумаг, а значит, и
состояния экономики. Наиболее распространенным среди них считается индекс
Доу-Дзконсона. Он исчисляется уже более ста лет. В 1884 г. Доу вывел среднюю
из курсов акций двух промышленных и десяти железнодорожных компаний
СИТА В 1928 г. индекс был модернизирован: рост суммы курсов акций делился
на число, учитывающее удельный вес акций на момент закрытия биржи, т.е. чем
больше цена акций на бирже, тем выше значение индекса.

В настоящее время в США индексы Доу-Джонсона вычисляются и публи-
куются по 30 крупнейшим промышленным фирмам, 20 транспортным компаниям
и 15 коммунальным корпорациям (газо- и электроснабжение и т.п.). Считается,
что этот индекс - как бы показатель "здоровья" не только экономики США, но и
значительной части мира, так как многие из американских компаний являются
транснациональными корпорациями.

С годами одни компании, где положение дел ухудшается, лишаются чести
быть в числе представителей индекса. Их место занимают новые "звезды". Во
время кризисов индекс Доу-Джонсона резко падает, в период экономических
подъемов - быстро растет вместе с повышением курсов акций деловых фирм.

Организация биржи. Биржа организована как акционерное общество,
имеющее необходимые фонды (здание, оборудование, оборотные средства, резер-
вы). Биржа сама не ведет торговли, она лишь руководит этим процессом, для чего
выбирает совет управляющих, комитеты, расчетную палату и президента с об-
служивающим аппаратом. Торговлю на бирже осуществляют члены биржи - про-
фессиональные биржевые посредники (брокеры). Они объединены в брокерские
компании, которые собирают заявки от своих клиентов на куплю-продажу ценных
бумаг и оперативно передают их брокерам на бирже. Брокерская компания явля-
ется гарантом платежеспособности своих брокеров.

Биржа оснащена компьютерной сетью и эффективной системой связи с кли-
ентами, которые могут находиться в различных районах страны и земного шара.

Почти все биржи имеют статус бесприбыльного предприятия. Биржа полу-
чает доход, который складывается за счет налога на сделки, выполненные в тор-
говом зале, предоставления консультационных, информационных и юридических
услуг. Однако этот доход не распределяется между членами биржи, а идет на ее
обустройство, оснащение техникой и вознаграждение служащим.

Биржи в современных условиях рассматриваются не только как рынки,
представляющие возможности для сделок с ценными бумагами, но и как саморе-
гулирующиеся органы, призванные обеспечить ликвидность котируемых активов.

Регулирование и саморегулирование на фондовом рынке. Рынок ценных
бумаг как часть кредитно-финансовой сферы является объектом особенно жестко-
го государственного регулирования. Повсеместно инвестиционный бизнес выде-
ляется в специальную область хозяйственного законодательства и администра-
тивного надзора.

Основной принцип законодательства - обеспечить полное, правдивое огла-
шение эмитентами всех фактов, касающихся выпуска ценных бумаг в свободную
продажу. До тех пор, пока правительственная инстанция не уверена, что посту-

пившая от эмитента документация полна, правдива и ниши на, придал^ ценных
бумаг считается незаконной.

Власть осуществляет регистрацию тех, кто торгует ценными бумагами или
консультирует инвесторов, обеспечивает гласность (публикация проспектов с ин-
формацией о выпуске и эмитенте) и поддерживает правопорядок в отрасли.

Самоконтроль и саморегуляцию осуществляет биржа. Она представляет
собой аукцион, где купля-продажа ценных бумаг происходит посредством обмена
устными инструкциями между трайлерами и цены формируются по закону спроса
и предложения. Основополагающий принцип работы биржи - ликвидность рынка.

Биржа делает все от нее зависящее для поддержания ликвидности, чтобы
торговля шла непрерывно и ровно. Биржа строит свою деятельность на личном
доверии между брокером и клиентом, гласности, жестком регулировании дея-
тельности фирм - членов биржи. Биржа - это строго регулируемый рынок. Все на
ней совершается в соответствии с массой писаных и неписаных норм, вырабаты-
ваемых администрацией биржи и ее комитетами с целью обеспечения лик-
видности.

Другим органом отраслевого самоконтроля и саморегулирования являются
профессиональные ассоциации работников инвестиционного бизнеса. Они, как и
биржа, отвечают за соблюдение своими членами законодательства и профессио-
нального кодекса чести.

Не нашли, что искали? Воспользуйтесь поиском: