Главная

Популярная публикация

Научная публикация

Случайная публикация

Обратная связь

ТОР 5 статей:

Методические подходы к анализу финансового состояния предприятия

Проблема периодизации русской литературы ХХ века. Краткая характеристика второй половины ХХ века

Ценовые и неценовые факторы

Характеристика шлифовальных кругов и ее маркировка

Служебные части речи. Предлог. Союз. Частицы

КАТЕГОРИИ:






Возрастает риск падения дивиденда и курса акций для ин-




1 вестора. _____________________________________________ |

Приведенная в этом разделе формула силы воздействия финан-
сового рычага не дает, к сожалению, ответа на вопросы о безопас-
ной величине и условиях заимствования — этому служит первый
способ расчета. Зато она выводит нас непосредственно на расчет
сопряженного воздействия финансового и операционного рычагов
и определение совокупного уровня риска, связанного с предприя-
тием. Впрочем, речь об операционном рычаге еще впереди.

1.3. Рациональная структура источников средств
предприятия

«Промышленное производство находится в зависимости от це-
лого ряда факторов: состояния техники, рабочей силы, рынка ка-
питала и т. п. Между всеми этими факторами должно существо-
вать определенное равновесие, но в каждой данной комбинации
производственных факторов всегда есть слабейший элемент, за-
держивающий развитие все^ остальных. В данное время для про-
мышленности таким слабейшим элементом является капитал.

Наша промышленность испытывает затруднения не только со
стороны финансов. На нее давят также недостаточная емкость
рынка и высокая себестоимость продукции. Но как ни важны оба
этих фактора, они являются скорее производными в отношении
капитала.

Емкость рынка определяется как наличностью покупательных
средств у потребителя, так и высотой цен, по которым продаются
товары: чем ниже товарные цены, тем выше емкость рынка, и
наоборот, высокие цены суживают то, что мы называем емкостью
рынка. Удешевление продукции есть вместе с тем и расширение
рынка. Самим фактом своего роста промышленность создает себе
рынок, расширяя в процессе производства те отрасли, которые
готовят средства производства... Одновременно повышение серий-
ности производства ведет к снижению себестоимости, расширя-


ется рынок сбыта. Но, чтобы запустить этот процесс и придать ему
необходимую масштабность, необходим достаточный капитал».

Это было написано академиком A. M. Гинзбургом в 1925 году.
Те же слова можно было бы повторить сегодня. И каждый раз,
когда российскому предпринимательству удается вдохнуть хоть
немного рыночной свободы, в полный рост встает извечная наша
проблема: «недостаток капиталистости» — так определил ее пер-
вый приватизатор в истории России (!) Петр Первый.

Читатель вправе упрекнуть Автора в недостаточной тонкости
нижеследующего сравнения, но факторы хозяйственной и фи-
нансовой деятельности предприятия можно представить как под-
резанные на различной высоте досочки-клепки одной бочки
(рис. 2). Самой низенькой всегда оказывается клепка, на которой
написано «капитал». Сколько ни вливай воды (или меда?) в такую
бочку — толку не будет. Бизнес начинается с денег, беспрестанно
требует денег и делается ради приумножения денег. Поэтому мы
и сосредоточим сейчас внимание Читателя на одной из главней-
ших проблем финансового менеджмента — формировании рацио-
нальной структуры источников средств предприятия
в целях фи-
нансирования необходимых объемов затрат и обеспечения жела-
тельного уровня доходов. При этом объединим два важных во-
проса — рациональную структуру источников средств и диви-
дендную политику — в одной главе.

Рис. 2. «Бочка»

* Гинзбург A. M. Финансовые проблемы промышленности. — M., 1925
с.1-2.


Связь между определением нужной структуры источников
средств, с одной стороны, и разработкой разумной дивидендной
политики, с другой стороны, заключается в том, что достижение
достаточной чистой рентабельности собственных средств и высо-
кого уровня дивиденда зависит от структуры источников средств;
в свою очередь, возможности предприятия по формированию той
или иной структуры капитала зависят от чистой рентабельности
собственных средств и нормы распределения прибыли на диви-
денды. При высокой чистой рентабельности собственных средств
можно оставлять больше нераспределенной прибыли на развитие
(наращивание собственных средств). Таким образом, внешнее
за счет заимствований и эмиссии акций — и внутреннее — за счет
нераспределенной прибыли — финансирование тесно взаимоза-
висимы. Это не означает, тем не менее, взаимозаменяемости. Так,
внешнее долговое финансирование ни в коем случае не должно
подменять привлечение и использование собственных средств.
Только достаточный объем собственных средств может обеспечи-
вать развитие предприятия и укреплять его независимость, а так-
же свидетельствовать о намерении акционеров разделять связан-
ные с предприятием риски и подпитывать тем самым доверие
партнеров, поставщиков, клиентов и кредиторов.

Внося прямой вклад в финансирование стратегических потреб-
ностей предприятия, собственные средства одновременно стано-
вятся важным козырем в финансовых взаимоотношениях пред-
приятия со всеми персонажами рынка.

Почему, например, банкир, рассматривая баланс
предприятия/прежде всего обращает внимание
на уже достигнутое соотношение между заемными и соб-
ственными средствами? Потому что в критической ситуа-
ции именно собственные средства способны стать обес-
печением кредита.

При достаточных собственных средствах увеличение пле-
ча финансового рычага может не сопровождаться сильным
снижением дифференциала. Уровень эффекта финан-
сового рычага и дивидендные возможности предприятия
возрастают. Одновременно увеличивается курс его акций и
потенциал привлечения новых собственных средств. Это, в
свою очередь, повышает заемные потенции предприятия
и... все начинается сначала.

Но не будем принижать и роль заемных средств в жизни пред-
приятия. Задолженность смягчает конфликт между администра-
цией и акционерами, уменьшая акционерный риск, но обостряет



конфликт между акционерами и кредиторами. Противостояние
между акционерами и руководством предприятия порождается
неодинаковым отношением к собственности.

Во-первых, руководители склонны к наращиванию своей доли
в доходе предприятия (престижные расходы, суперзарплаты и т. п.).
Вряд ли это соответствует коренным интересам акционеров.

Во-вторых, связывая с предприятием судьбу, вкладывая в него
свой человеческий капитал, руководители становятся более чув-
ствительными к изменчивости доходов предприятия, чем акцио-
неры, которым легче диверсифицировать свои капиталовложе-
ния. Поэтому администрация обычно тяготеет к выбору менее
рискованных, но и менее рентабельных проектов, не оправдыва-
ющих надежды акционеров на повышенный дивиденд.

В-третьих, поскольку горизонт руководителей ограничен вре-
менем их присутствия на фирме, они часто отдают предпочтение
краткосрочным проектам в ущерб долгосрочной стратегии пред-
приятия.

В рыночной экономике существуют, однако, механизмы при-
мирения этих противоречий, например, система бухгалтерского
учета, отчетности и аудита, облегчающая акционерам контроль
над управлением предприятием. Есть и возможности стимулиро-
вания руководителей, основанные на приобщении их к собствен-
ности (право приобретения акций или опционов и др.). Наконец,
обладая правом голоса, акционеры могут отклонять нежелатель-
ные решения администрации. Все это внутренние механизмы
смягчения конфликта между акционерами и администрацией. Но
есть и внешние. В частности, финансовый и товарный рынки и
рынок труда ограничивают отклонения администрации от разум-
ной линии управления предприятием. Наличие задолженности
заставляет руководителей быть гибкими, сведущими, растороп-
ными, чтобы избежать банкротства и увольнения. Снижая для се-
бя риск остаться без работы, руководители должны способство-
вать улучшению финансовых результатов предприятия.

Теперь — о причинах конфликтов между акционерами и кре-
диторами.

Первая причина таится в дивидендной политике. Увеличение
дивидендов при уменьшении нераспределенной прибыли ведет к
относительному снижению собственных средств предприятия по
сравнению с заемными. К тому же приводят и привлечение но-
вых кредитов и выпуск привилегированных акций. Это увеличи-


вает риск банкира и влечет за собой своеобразную «девальвацию»
выданных им ссуд.

Вторая причина связана с тем, что при чрезвычайно высоком
уровне задолженности у предприятия возникает повышенный
риск банкротства. В такой ситуации акционеры склонны идти
«ва-банк», выбирая самые рискованные проекты. Кредиторов же
это никак не устраивает. Если ко всему этому добавляется тяготе-
ние администрации к наименее рискованным проектам, то руко-
водители предприятия оказываются не на стороне акционеров, а
на стороне кредиторов!

Наконец, третья причина: если при эмиссии облигаций новые
заемные средства привлекаются на более выгодных для инвесто-
ров условиях, чем предшествующие, то ранее выпущенные обли-
гации могут претерпеть падение курса.

И вновь: в рыночной экономике существуют механизмы смягче-
ния этих противоречий. Широко известный способ — выпуск таких
финансовых активов, которые позволяют держателям облигаций
(облигаций, конвертируемых в акции, облигаций с подписными ку-
понами и пр.) стать акционерами, т. е. тоже владельцами предприя-
тия. В англо-саксонских странах практикуется четкое очерчивание,
а по существу — ограничение прав акционеров в области инвести-
ций, финансирования и распределения, фиксируемое непосредст-
венно в Уставе и в Учредительном договоре. Наконец, предприятия
могут последовательно проводить политику постоянного возобнов-
ления заемных средств, привлекаемых на краткосрочной основе на
цели долгосрочного финансирования. Тогда при каждом очередном
исправном возмещении креодтов или погашении облигаций креди-
торы убеждаются в добропорядочности руководства предприятия и
в чистоте целей акционеров.

Если соотношение между заемными и собственными средства-
ми для данного юридического лица ограничивается законода-
тельно установленными нормативами ликвидности (такому регу-
лированию подвергаются в нашей стране в основном банки), воз-
можности привлечения заемных средств оказываются суженны-
ми. Иногда эти возможности ограничиваются положениями, за-
твержденными учредителями в уставных документах. Наконец, и
это самое главное, условия денежного и финансового рынков мо-
гут сдерживать свободу финансового маневра предприятия. По-
этому предприятие вне экстремальных условий не должно полно-
стью исчерпывать свою заемную способность. Всегда должен оста-
ваться резерв «заемной силы», чтобы в случае необходимости
покрыть недостаток средств кредитом без превращения дифферен-


циала финансового рычага в отрицательную величину. Опытные
финансовые менеджеры в США считают, что лучше не доводить
удельный вес заемных средств в пассиве более чем до 40% — это-
му положению соответствует плечо финансового рычага 0,67.
При таком плече рычага фондовый рынок обычно максимально
оценивает курсовую стоимость акций предприятия.

* * *

В формировании рациональной структуры источников средств
исходят обычно из самой общей целевой установки: найти такое
соотношение между заемными и собственными средствами, при
котором стоимость акции предприятия будет наивысшей. Это, в
свою очередь, становится возможным при достаточно высоком,
но не чрезмерном эффекте финансового рычага. Уровень задол-
женности служит для инвестора чутким рыночным индикатором
благополучия предприятия. Чрезвычайно высокий удельный вес
заемных средств в пассивах свидетельствует о повышенном риске
банкротства. Если же предприятие предпочитает обходиться соб-
ственными средствами, то риск банкротства ограничивается, но
инвесторы, получая относительно скромные дивиденды, счита-
ют, что предприятие не преследует цели максимизации прибыли,
и начинают сбрасывать акции, снижая рыночную стоимость
предприятия.

Итак, для зрелых, давно работающих компаний новая эмиссия
акций расценивается обычно инвесторами как негативный сигнал,
а привлечение заемных средств — как благоприятный или нейт-
ральный.
Это, кстати говоря, еще один аргумент в пользу того,
что предприятию не стоит до конца использовать свою заемную
способность. Необходимо сохранять резерв финансовой гибко-
сти, чтобы всегда иметь возможность привлечь кредиты и займы
на нормальных условиях.

Существует четыре основных способа внешнего финансирова-
ния:

1. Закрытая подписка на акции (если она проводится между
прежними акционерами, то, как правило, по заниженной, в срав-
нении с рыночным курсом, цене; при этом у предприятия возни-
кает упущенная выгода — тот же расход).

*См. E. F. Brigham. Fundamentals of Financials Management. — N.Y.: The
Driden Press, 1992, p. 465.

Г70


2. Привлечение заемных средств в форме кредита, займов, эмис-
сии облигаций.






Не нашли, что искали? Воспользуйтесь поиском:

vikidalka.ru - 2015-2024 год. Все права принадлежат их авторам! Нарушение авторских прав | Нарушение персональных данных